中泰證券后市「中泰證券研究所怎么樣」

基本結論

企業的發債難度可以在一定程度上反映其再融資風險，本文通過統計比較2020年和2021年取消或推遲發行債券和高票息發行債券的數據對其進行衡量，分析當期企業的再融資風險，以供投資者參考。

我們通過計算當月取消或推遲發行債券的只數占當月計劃發行債券只數的占比 衡量債券取消或推遲發行的比率?？傮w來看，2021年信用債的取消或推遲發行比例較2020年有一定小幅下降，雖然2020年11月或因永煤事件的影響，市場擔憂情緒一定程度上升，導致當期取消或推遲發行的債券只數陡然上升，但自21年2月起已恢復至正常水平，且全年整體較2020年呈同期反向波動趨勢。

產業債方面，各評級取消或推遲發行的比例整體較上一年有一定上升，低評級債券占比上升趨勢明顯，AA-級占比相較同期增加9.26％，AA級的取消或推遲發行比例最高，為22.33％，該比例較2020年增加3.27％；從屬性來看，發行只數較多的地方國企和民企取消或推遲發行的比例均有所下降。

城投債的情況整體好于產業債，從評級來看，各評級取消或推遲發行的占比均有明顯下降趨勢；從各行政級別來看，區縣及縣級市級別取消或推遲發行的比例有明顯的下降；分地區來看，資質相對較弱的區域取消或推遲發行的債券占比相對增加，其中青海增加幅度和占比均為最高，為18.18％。

票面利率的高低能反映投資者對相關主體的認可度，較高的票面利率，意味著較高的融資成本。2021年高票息發行債券的占比情況較2020年呈現明顯下降趨勢，2020年10月份發行比例明顯下滑，之后至2021年11月高票息發行占比一直穩定在25％左右，在2021年末上升至34.92％。

產業債方面，高票息發行的比例較2020年明顯下降，中低評級債券主體改善較為明顯，AA級的比例下降幅度達到26％，AA-級下降幅度最高，為46％；從企業屬性來看，除公眾企業外，其他類型的企業高票息發行債券占比均有所下降，中央國企下降幅度為8.14％，地方國企下降10.79％，民營企業下降6.25％。

城投債方面，各評級及各行政級別的高票息發行占比相較2020年降低，中低評級主體融資成本下降明顯，區縣及縣級市降幅較大。債券發行難度有一定的小幅提升，高票息發行比例呈明顯下降趨勢。

信用市場回顧：本周信用債發行規模下降，凈融資額下降；本周城投債凈融資為-525.02億元，持續為負；產業債凈融資為1575.14億元，規模較上周有所下降。本周信用債市場成交活躍度上升；中短票據收益率下行；共9家信用債發行人主體評級發生下調，無信用債發行人主體評級上調。

一、從發債難度看再融資壓力

企業發債難度在一定程度上可以反映其再融資的壓力，若大面積發生債券發行取消推遲、或以高成本發行的情況，可能會給企業帶來較大的資金壓力，我們分別對2020年和2021年取消或推遲發行債券、高票息發行債券進行梳理，以供投資者參考。

1、取消或推遲發行債券

我們通過計算當月取消或推遲發行債券的只數占當月計劃發行債券只數的占比[1]衡量債券取消或推遲發行的比率。2020年11月份因永煤事件的影響，市場擔憂情緒有所上升，投資者風險偏好明顯下降，推遲或取消發行債券占比陡增。分券種看，2021年取消或推遲發行比例最高的券種為中票，為9.5％，但占比相較2020年有所下降。

？ 產業債取消或推遲發行的情況

2021年產業債取消或推遲發行的比例整體較上一年有一定上升，債券評級呈分化趨勢。各主體評級中，AA級取消或推遲發行的比例最高，為22.33％，該比例較2020年增加3.27％，AA-級增長幅度較為明顯，AA 級取消或推遲發行的比例較2020年略有增加，AAA級取消或推遲發行的比例較2020年有所下降，表明低評級主體融資難度高，整體情況沒有明顯好轉；從屬性來看，發行只數較多的地方國企和民企取消或推遲發行的比例均有所下降。

？城投債取消或推遲發行的情況

城投債總體取消或推遲發行的債券比例較上一年同期下降。從主體評級來看，各評級取消或推遲發行的比例均下降，除AA-級外各評級下降程度大致相同。各行政級別中，區縣及縣級市級別取消或推遲發行的比例有明顯的下降。分地區來看，2021年取消或推遲發行的城投債占比最高的為青海省，為18.18％，相比2020年，資質相對較弱的青海、寧夏、甘肅、陜西、山西、新疆、江西、吉林、河北、河南取消或推遲發行的城投債的比例有所增加。

2、高票息發行的債券

除了能否順利發行外，票面利率的高低也能反映投資者對相關主體的認可度，較高的票面利率，意味著較高的融資成本。因此，這里我們也對高票息發行[2]的主體分布情況進行了梳理。

2021年高票息發行的信用債只數占當期累計發行只數的比例較2020相比明顯下降，從發行時間上來看，2020年前三季度高票息發行占比一直在35％左右，10月開始，比例明顯下滑，2020年11月至2021年11月高票息發行占比在25％左右，2021年12月比例有所回升

？產業債高票息發行的情況

2021以來產業債高票息發行的比例較2020年同期明顯下降。分主體評級看，AAA級高票息發行的比例下降幅度小于AA 級、AA級和AA-級，AA級的比例下降幅度達到26％，結合取消或推遲發行的情況來看，低評級產業債成功發行比例有所下降；各屬性中，民營企業高票息發行的比例仍處于高位，約為42％，地方國企、央企該比例則分別為20％、5％。

？城投債高票息發行的情況

2021年城投債高票息發行的比例較2020年同期有所下降。分主體評級看，AA評級下降比例最高，約為20％，其次為AA 評級，中低評級主體融資成本有所下降；從行政級別來看，省及省會級、地級市、區縣及縣級市高票息發行的比例均有所下降，區縣及縣級市降幅較大。2021年以來，盡管城投融資政策有所收緊，但是各地方政府相繼推出政策提升市場信心，市場風險偏好較高，城投債收益率整體下行，城投主體融資環境較好，無論是取消或推遲發行債券占比還是高票息發行比例，各評級的城投債均有明顯下降。

3、小結

總體來看，2021年信用債發行情況較2020年有所回暖，全年取消或推遲發行的債券比例相對呈小幅的反向波動，其中中票、企業債和公司債占比相較2020年明顯下降；城投債的情況整體好于產業債，產業債多數評級債券推遲或取消發行占比有一定水平上升，且低評級債券占比增長幅度較為顯著，與成功發行只數減少有關，城投債各評級債券推遲或取消發行占比均有一定程度降低，區縣及縣級市行政級別的城投債推遲或取消發行占比下降明顯。

2021年高票息發行債券占比情況較2020年有明顯下降趨勢，債券發行難度整體降低，產業債高票息發行的比例較同期明顯下降，中低評級債券主體改善較為明顯，且除公眾企業外，其他類型的企業高票息發行債券占比均有所下降；城投債方面，各評級及各行政級別的高票息發行占比相較2020年降低。整體來看，市場成功發行率相較2020年有一定小幅提升，高票息發行比例呈現明顯下降趨勢。

[1] 當月取消或推遲發行債券的只數/（當月成功發行債券的只數 當月取消或推遲發行債券的只數）

[2] 高票息發行指發行成功，但票面利率高于同期限、同評級中債收益率50bp以上的債券。

二、信用債市場回顧

1、一級市場：發行規模下降，凈融資額下降

本周信用債發行規模下降。本周信用債發行總額3666.08億元，償還總額2615.97億元。凈融資額為1050.11億元，與上周相比，凈融資規模有所下降。本周共有5只信用債取消或推遲發行，涉及金額45.70億元。

具體來看，企業債、公司債、中期票據、短期融資券及定向工具凈融資額分別為85.17億元、422.98億元、492.30億元、162.08億元、-122.42億元。本周企業債和中票凈融資額較上周有所上升，公司債、短融和定向工具凈融資額均有所下降，其中定向工具凈融資額由正轉負，公司債和短融仍然為正。

本周城投債凈融資為-525.02億元，持續為負；產業債凈融資為1575.14億元，規模較上周有所下降。

2、二級市場：成交活躍度上升

本周信用債市場成交活躍度上升。本周信用債周度換手率為2.55％，較上周上升0.05個百分點。分券種看，企業債、公司債、中期票據、短期融資券和定向工具成交量分別為201.45億元、147.46億元、2724.53億元、2561.44億元和799.01億元，公司債、中期票據和短期融資券成交量較上周有一定程度回升，企業債和定向工具成交量較上周有一定程度下降。

本周1年期、3年期和5年期中短票據收益率均下行。具體來看，本周AAA評級1年期、3年期和5年期中短票據分別收于2.53％、2.80％和3.19％，分別較上周下行10.13bp、9.57bp、5.45bp。

3、信用等級調整情況

本周有9家信用債發行人主體評級發生下調，無信用債發行人主體評級上調。

三、風險提示

數據更新不及時及提取失誤；信用風險加??；行業景氣度變化。

本文源自岳讀債市